di Marco Lossani

Bitcoin e criptovalute occupano ormai stabilmente le prime pagine dei giornali. Non solo per le volatilità dei loro prezzi che seguono sempre di più l’andamento di un ottovolante. All’inizio dell’anno, bitcoin quotava 16.850 dollari, mentre all’inizio di giugno ne valeva 27.100: un guadagno del 60% nel giro di pochi mesi che corrisponde all’entità della perdita sofferta da chi invece aveva comperato bitcoin a novembre 2021, quando era stato toccato il prezzo massimo di 67.000 dollari. L’attenzione dedicata alle criptovalute deriva anche dalle conseguenze scatenate da diversi episodi di instabilità. Secondo le stime della US Commodities Futures Trading Commission il solo fallimento della piattaforma FTX dello scorso gennaio avrebbe causato perdite per i risparmiatori pari a 8 miliardi di dollari; cui andrebbero aggiunti i 50 miliardi di dollari bruciati (nel mese di maggio 2022) dal fallimento del sistema Terra-Luna, il terzo più grande sistema di criptovalute dopo bitcoin ed ethereum.

Dal momento che in diversi sistemi finanziari il possesso di criptovalute è cresciuto intensamente – nel Regno Unito il numero di operatori in possesso di criptovalute è passato dal 5 al 10% in soli 12 mesi – le autorità regolatorie hanno iniziato a prendere dei provvedimenti per limitare un fenomeno che potrebbe contribuire alla diffusione dell’instabilità finanziaria, con rischi di carattere sistemico. Vanno lette in questo senso le recenti decisioni prese dalla FCA britannica e dalla SEC americana. La prima ha annunciato che a partire dal prossimo mese di ottobre introdurrà severe limitazioni alle campagne pubblicitarie a sostegno dell’acquisto di criptovalute. Ciò al fine di limitare il più possibile operazioni spesso guidate dalla diffusione di dati o di scenari di profitto ben lontani dalla realtà, che tendono a nascondere l’effettiva rischiosità di questo tipo di investimenti. La seconda ha invece accusato le due maggiori società dell’industria delle cripto (Binance e Coinbase) di ripetute violazioni della legislazione federale sull’operatività di mercato, oltre che di commistioni perverse (e illegali) nell’uso del denaro dei propri clienti.

Possiamo davvero pensare che questi provvedimenti segneranno l’inizio della fine delle cripto, e più in generale delle valute digitali? Ovviamente no. I regolatori stanno semplicemente cercando di fare ciò che hanno sempre fatto: reagire con un certo ritardo alle innovazioni spesso dirompenti che si manifestano sui mercati finanziari, nel tentativo di arginare comportamenti che possono degenerare in situazioni di instabilità finanziaria sistemica. Tuttavia, è difficile pensare che i regolatori riusciranno a limitare drasticamente la diffusione di questi strumenti, il cui impatto sui mercati rimane tutt’altro che trascurabile. Come ampiamente dibattuto in una letteratura che inizia a diventare sempre più ricca di contributi, il possibile avvento delle criptovalute può influenzare il ruolo della moneta fiduciaria emessa dalle autorità ufficiali, condizionare il funzionamento del sistema dei pagamenti e la stabilità dell’industria bancaria e finanziaria, cambiare la natura della concorrenza tra valute, arrivando persino a modificare l’architettura del sistema monetario internazionale, e avere un impatto non banale anche sulla privacy delle persone, attraverso la gestione di informazioni personali.

Il combinato disposto di questi fattori ha spinto le stesse banche centrali – sia del mondo avanzato che di quello emergente – a reagire alla sfida posta dalle nuove monete digitali emesse dal settore privato conducendo studi di fattibilità legati alla emissione di una Central Bank Digital Currency (CBDC). Secondo l’ultima survey condotta dalla Banca dei Regolamenti Internazionali, oltre 70 banche centrali sono attualmente impegnate sul fronte delle CBDCs. Alcune di queste hanno già avviato dei programmi pilota, emettendo – anche se su piccola scala – una retail CBDC (come per esempio in Cina dove il progetto di uno yuan digitale è già molto avanti). Altre sono invece coinvolte in programmi internazionali di collaborazione per coordinare il quadro regolatorio entro cui delimitare lo sviluppo di criptovalute.

La sfida che ci attende in futuro sarà quindi una riproposizione di quanto già osservato più volte nel corso della storia dei sistemi finanziari. Da un lato, un settore privato coinvolto nell’elaborazione di significative innovazioni anche di natura disruptive, capaci di generare guadagni di efficienza al costo di maggiori rischi. Dall’altro, un settore ufficiale impegnato nel definire regole adeguate per garantire la stabilità del e la fiducia nel sistema finanziario, soprattutto per tutelare gli investitori meno abbienti e meno dotati di competenze finanziarie.

Dalla Terra alla Luna senza ritorno
In assenza di un adeguato bilanciamento tra rischi e regole, dovremo abituarci a vivere frequenti episodi di instabilità. Come quello legato al fallimento del sistema Terra-Luna, un eco-sistema la cui complessità e opacità – resa possibile dalla mancanza di un adeguato quadro regolatorio – ha reso incomprensibile quali fossero i veri punti critici del sistema.

Per capirci è forse bene aprire una piccola parentesi. Il sistema Terra-Luna era basato su una stable coin (Terra, una criptovaluta il cui prezzo era pari a 1 $) e una criptovaluta (Luna, il cui prezzo era libero di fluttuare sul libero mercato), legate da un contratto di swap che consentiva di scambiare 1 unità di Terra con una quantità variabile di Luna di controvalore costante e pari a 1$. Terra era ancorata al valore del dollaro attraverso la criptovaluta Luna con un meccanismo di arbitraggio (basato su di un algoritmo) che prevedeva la distruzione/emissione delle due valute da parte del contratto alla base dello swap. L’idea era che se il prezzo di Terra fosse salito rispetto a 1$, i detentori di Luna avrebbero avuto un incentivo ad acquistare Terra (attirati dalla prospettiva di guadagno). L’algoritmo che gestiva lo swap avrebbe emesso nuove Terra e avrebbe eliminato vecchie unità di Luna. La minor offerta di Luna e la maggior offerta di Terra in circolazione avrebbero dovuto riportare in equilibrio a 1$ il prezzo di Terra. L’algoritmo operava in senso inverso nel caso in cui il prezzo di Terra fosse calato sotto la parità con il dollaro. L’ancoraggio Terra-Luna era basato sulla fiducia da parte degli investitori nella solidità del sistema Terra-Luna nel suo complesso. Qualora invece la crisi avesse coinvolto il sistema Terra-Luna nel suo complesso, il sistema sarebbe collassato. Cosa effettivamente avvenuta, ma con conseguenze difformi tra gli investitori.

I primi a comprendere l’esistenza di criticità sono stati infatti gli investitori più ricchi e competenti, che hanno sopportato perdite relativamente modeste. Solo in tempi successivi, anche gli investitori più poveri e meno informati hanno deciso di chiudere i loro investimenti, però al costo di perdite decisamente ingenti. Una situazione che dimostra una volta di più che anche le cripto valute necessitano di regole per tutelare tutti i risparmiatori, ma in modo particolare quelli più deboli.